chroniques
Le symbole est fort. Le 7 octobre, à Port-Louis, l’Afrique inaugurera officiellement son agence continentale de notation. Mais derrière la promesse d’une nouvelle voix africaine dans un secteur dominé par les grands acteurs internationaux, une question plus prosaïque attend déjà l’AfCRA : qui lui fera confiance ? La question n’est pas secondaire.
Dans le métier de la notation, une note n’a de valeur que par la confiance que lui accordent ceux qui l’utilisent. Une agence peut disposer d’excellents analystes, d’une connaissance fine de ses marchés et d’une méthodologie sophistiquée ; si ses opinions ne sont pas considérées comme indépendantes par les investisseurs, elles pèseront peu dans les décisions d’allocation de capitaux.
C’est précisément sur ce terrain que l’AfCRA devra faire ses preuves.
L’évolution d’un modèle
C’est l’une des particularités les plus intéressantes du projet. L’AfCRA est issue d’un processus lancé par l’Union africaine, qui avait endossé le projet dès 2018. Le MAEP (Mécanisme Africain d’Evaluation par les Pairs) a ensuite reçu le mandat d’en conduire l’opérationnalisation. Les cadres institutionnels et méthodologiques ont été développés en 2024-2025. Mais l’architecture finalement retenue rompt avec le schéma d’une agence directement contrôlée par les États.
Les documents du MAEP parlent d’une agence « private-sector-driven », « self-funded » et « self-sustaining ». Ils précisent également que le projet est désormais celui d’une entité privately-owned and privately-led. Un document juridique du MAEP la décrit comme une structure à caractère privé mais bénéficiant d’un « public-benefit entity status ».
L’UA indique aujourd’hui que les gouvernements ne pourront pas détenir de parts dans l’agence. Une évolution qui mérite d’être relevée.
Car elle constitue une rupture avec un modèle institutionnel antérieurement envisagé par l’UA, dans lequel des gouvernements africains, des institutions publiques, des agences panafricaines de notation et des institutions financières auraient pu participer au capital. Le modèle proposé alors reposait déjà sur l’« issuer-pay », avec l’ambition d’atteindre progressivement l’autosuffisance grâce aux revenus de l’activité.
Le projet a donc changé de nature : d’une agence autonome dans l’architecture de l’UA, il s’oriente vers une agence privée d’intérêt public.
L’indépendance ne se décrète pas
Sur le papier, le principe est clair : pas de participation des gouvernements au capital, une gouvernance indépendante et des garde-fous contre les conflits d’intérêts. Mais l’indépendance institutionnelle ne garantit pas à elle seule l’indépendance analytique. La vraie question sera beaucoup plus simple : que fera l’AfCRA lorsqu’un gouvernement africain lui demandera une notation et que les chiffres justifieront une dégradation ?
La réponse à cette question vaudra probablement davantage que toutes les déclarations sur la souveraineté financière.
Une agence crédible devra pouvoir sanctionner une dérive budgétaire, relever une détérioration de la liquidité extérieure, pointer les risques liés à une dette excessive ou contester les hypothèses d’un gouvernement sur sa trajectoire économique. Et elle devra pouvoir le faire sans craindre de perdre son client.
C’est ici que le statut privé de l’AfCRA devient intéressant. Il la protège potentiellement d’une influence directe des gouvernements. Mais il introduit une autre question : celle de sa dépendance commerciale.
Qui paiera la notation ?
C’est probablement l’une des questions les plus importantes du dossier. L’AfCRA est censée être autofinancée. Or le modèle dominant de l’industrie de la notation est celui de l’issuer-pay : l’émetteur rémunère l’agence pour obtenir une notation.
L’UA avait explicitement retenu ce modèle dans le schéma financier initial de l’AfCRA. L’agence devait être financée au départ par ses actionnaires puis devenir autonome grâce aux revenus générés par ses prestations.
Le problème n’est pas propre à l’Afrique. Il est inhérent au métier : celui qui paie l’agence est aussi celui dont la solvabilité est examinée. La crédibilité dépend donc de la capacité à séparer radicalement l’activité commerciale de la décision analytique.
Les investisseurs voudront savoir qui peut influencer un analyste, qui peut contester une note, qui peut intervenir dans un comité de notation et dans quelles conditions une relation commerciale peut être interrompue sans conséquence sur l’opinion de crédit. L’indépendance de l’AfCRA devra donc être mesurable, et pas seulement proclamée.
Le capital : première zone à éclaircir
Une autre question devrait être posée sans détour : qui possède réellement l’AfCRA ?
Les documents officiels établissent le caractère privé et privé-dirigé de l’agence et excluent la participation des gouvernements. Mais pour le marché, le principe ne suffira pas.
Qui sont les actionnaires ? Quel est leur poids respectif ? Existe-t-il un actionnaire de référence ? Des institutions financières panafricaines participent-elles au capital ? Quel est le montant du capital initial ? Quels droits particuliers sont attachés aux différentes catégories d’actionnaires ? Et surtout : quels dispositifs empêchent un actionnaire important d’exercer une influence directe ou indirecte sur une notation ?
La transparence de l’actionnariat sera donc l’un des premiers tests de cohérence du modèle.
« Africa-focused » ne doit pas devenir « Africa-friendly »
C’est probablement le piège sémantique le plus important. L’AfCRA revendique une expertise enracinée dans les réalités africaines. L’UA affirme qu’elle doit apporter aux marchés davantage de données, d’expertise et de contexte africains. Elle est présentée comme complémentaire des grandes agences internationales, et non comme leur simple substitut.
C’est défendable.
Les économies africaines présentent effectivement des caractéristiques que les modèles génériques peuvent avoir du mal à saisir : profondeur limitée des marchés domestiques, structure particulière des recettes publiques, poids des économies informelles, vulnérabilité aux matières premières, contraintes de liquidité en devises, profondeur variable des statistiques économiques ou encore importance des mécanismes régionaux.
Mais intégrer davantage de contexte ne signifie pas minorer le risque. C’est même là que l’AfCRA devra être particulièrement rigoureuse. Une méthodologie « adaptée à l’Afrique » ne devra pas devenir une méthodologie qui accorde à l’Afrique un traitement de faveur.
Le message politique formulé autour de l’agence est d’ailleurs révélateur : l’objectif affiché n’est pas d’obtenir des notes plus élevées, mais des notes jugées plus justes et mieux fondées sur les fondamentaux africains. La distinction devra être démontrée dans les faits.
La première dégradation
Il faudra donc regarder attentivement les premières décisions de l’agence. Une bonne note donnée à un État africain sera accueillie favorablement. Mais elle ne dira pas grand-chose sur l’indépendance de l’institution. Une dégradation, en revanche, sera autrement révélatrice.
Si l’AfCRA est capable d’abaisser la note d’un État dont les fondamentaux se détériorent, de publier une analyse sévère et de maintenir sa position malgré une contestation politique, elle commencera à accumuler ce que toute agence de notation recherche : un historique.
Car une agence nouvelle ne dispose pas encore de ce que les Big Three ont accumulé pendant des décennies : des séries historiques, des statistiques de défaut, des cycles économiques traversés et une expérience considérable de la réaction des marchés.
Son capital de départ sera donc essentiellement immatériel : la réputation.
Maurice fournit le cadre, pas la crédibilité
Le choix de Maurice comme siège n’est pas anodin. Le pays a été retenu comme juridiction principale après un processus de sélection et bénéficie d’un secteur financier développé et d’un environnement réglementaire adapté aux activités financières internationales. Le MAEP présente précisément ce cadre comme un facteur de confiance, d’indépendance et de transparence.
Mais une bonne juridiction ne produit pas automatiquement une bonne agence. Elle offre un cadre. La réputation devra être construite par les décisions de l’AfCRA.
Et le marché dans tout cela ?
C’est probablement le marché qui rendra le verdict le plus froid. Les investisseurs n’ont aucune obligation d’utiliser une notation simplement parce qu’elle est africaine. Ils l’utiliseront si elle améliore leur appréciation du risque. C’est pourquoi le véritable indicateur de réussite ne sera pas seulement le nombre de pays notés ou le nombre de contrats signés. Il faudra regarder autre chose : Les investisseurs intègrent-ils les notations de l’AfCRA dans leurs décisions ? Les banques les utilisent-elles dans leurs analyses ? Les gestionnaires d’actifs les prennent-ils en compte ? Les émissions obligataires font-elles référence à ses opinions ? Les écarts avec les notes de Moody’s, Fitch ou S&P sont-ils discutés par les marchés ?
Et, surtout, lorsque l’AfCRA divergera des grandes agences internationales, qui aura raison (et pourquoi ?)
C’est à travers ces divergences que sa valeur ajoutée pourra être mesurée.
Le véritable pari de Port-Louis
L’Afrique n’a pas seulement besoin d’une agence de notation supplémentaire, mais bien d’une agence dont les investisseurs reconnaîtront progressivement la capacité à produire une information indépendante, comparable et exploitable.
Le projet AfCRA répond à une revendication légitime : celle d’une meilleure prise en compte des réalités africaines dans l’évaluation du risque. Mais cette revendication ne pourra pas constituer à elle seule une méthodologie de notation.
L’identité africaine sera son point de départ, mais elle ne pourra pas être son argument d’autorité.
Au lendemain du 7 octobre, les discours sur la souveraineté financière laisseront place à une réalité beaucoup moins spectaculaire : des analystes devant examiner des bilans, des trajectoires budgétaires, des réserves de change, des structures de dette et des capacités de remboursement. Et des investisseurs qui, eux, ne jugeront pas l’AfCRA sur ses intentions.
Ils la jugeront sur ses notes.
Malick NDAW
Dans le métier de la notation, une note n’a de valeur que par la confiance que lui accordent ceux qui l’utilisent. Une agence peut disposer d’excellents analystes, d’une connaissance fine de ses marchés et d’une méthodologie sophistiquée ; si ses opinions ne sont pas considérées comme indépendantes par les investisseurs, elles pèseront peu dans les décisions d’allocation de capitaux.
C’est précisément sur ce terrain que l’AfCRA devra faire ses preuves.
L’évolution d’un modèle
C’est l’une des particularités les plus intéressantes du projet. L’AfCRA est issue d’un processus lancé par l’Union africaine, qui avait endossé le projet dès 2018. Le MAEP (Mécanisme Africain d’Evaluation par les Pairs) a ensuite reçu le mandat d’en conduire l’opérationnalisation. Les cadres institutionnels et méthodologiques ont été développés en 2024-2025. Mais l’architecture finalement retenue rompt avec le schéma d’une agence directement contrôlée par les États.
Les documents du MAEP parlent d’une agence « private-sector-driven », « self-funded » et « self-sustaining ». Ils précisent également que le projet est désormais celui d’une entité privately-owned and privately-led. Un document juridique du MAEP la décrit comme une structure à caractère privé mais bénéficiant d’un « public-benefit entity status ».
L’UA indique aujourd’hui que les gouvernements ne pourront pas détenir de parts dans l’agence. Une évolution qui mérite d’être relevée.
Car elle constitue une rupture avec un modèle institutionnel antérieurement envisagé par l’UA, dans lequel des gouvernements africains, des institutions publiques, des agences panafricaines de notation et des institutions financières auraient pu participer au capital. Le modèle proposé alors reposait déjà sur l’« issuer-pay », avec l’ambition d’atteindre progressivement l’autosuffisance grâce aux revenus de l’activité.
Le projet a donc changé de nature : d’une agence autonome dans l’architecture de l’UA, il s’oriente vers une agence privée d’intérêt public.
L’indépendance ne se décrète pas
Sur le papier, le principe est clair : pas de participation des gouvernements au capital, une gouvernance indépendante et des garde-fous contre les conflits d’intérêts. Mais l’indépendance institutionnelle ne garantit pas à elle seule l’indépendance analytique. La vraie question sera beaucoup plus simple : que fera l’AfCRA lorsqu’un gouvernement africain lui demandera une notation et que les chiffres justifieront une dégradation ?
La réponse à cette question vaudra probablement davantage que toutes les déclarations sur la souveraineté financière.
Une agence crédible devra pouvoir sanctionner une dérive budgétaire, relever une détérioration de la liquidité extérieure, pointer les risques liés à une dette excessive ou contester les hypothèses d’un gouvernement sur sa trajectoire économique. Et elle devra pouvoir le faire sans craindre de perdre son client.
C’est ici que le statut privé de l’AfCRA devient intéressant. Il la protège potentiellement d’une influence directe des gouvernements. Mais il introduit une autre question : celle de sa dépendance commerciale.
Qui paiera la notation ?
C’est probablement l’une des questions les plus importantes du dossier. L’AfCRA est censée être autofinancée. Or le modèle dominant de l’industrie de la notation est celui de l’issuer-pay : l’émetteur rémunère l’agence pour obtenir une notation.
L’UA avait explicitement retenu ce modèle dans le schéma financier initial de l’AfCRA. L’agence devait être financée au départ par ses actionnaires puis devenir autonome grâce aux revenus générés par ses prestations.
Le problème n’est pas propre à l’Afrique. Il est inhérent au métier : celui qui paie l’agence est aussi celui dont la solvabilité est examinée. La crédibilité dépend donc de la capacité à séparer radicalement l’activité commerciale de la décision analytique.
Les investisseurs voudront savoir qui peut influencer un analyste, qui peut contester une note, qui peut intervenir dans un comité de notation et dans quelles conditions une relation commerciale peut être interrompue sans conséquence sur l’opinion de crédit. L’indépendance de l’AfCRA devra donc être mesurable, et pas seulement proclamée.
Le capital : première zone à éclaircir
Une autre question devrait être posée sans détour : qui possède réellement l’AfCRA ?
Les documents officiels établissent le caractère privé et privé-dirigé de l’agence et excluent la participation des gouvernements. Mais pour le marché, le principe ne suffira pas.
Qui sont les actionnaires ? Quel est leur poids respectif ? Existe-t-il un actionnaire de référence ? Des institutions financières panafricaines participent-elles au capital ? Quel est le montant du capital initial ? Quels droits particuliers sont attachés aux différentes catégories d’actionnaires ? Et surtout : quels dispositifs empêchent un actionnaire important d’exercer une influence directe ou indirecte sur une notation ?
La transparence de l’actionnariat sera donc l’un des premiers tests de cohérence du modèle.
« Africa-focused » ne doit pas devenir « Africa-friendly »
C’est probablement le piège sémantique le plus important. L’AfCRA revendique une expertise enracinée dans les réalités africaines. L’UA affirme qu’elle doit apporter aux marchés davantage de données, d’expertise et de contexte africains. Elle est présentée comme complémentaire des grandes agences internationales, et non comme leur simple substitut.
C’est défendable.
Les économies africaines présentent effectivement des caractéristiques que les modèles génériques peuvent avoir du mal à saisir : profondeur limitée des marchés domestiques, structure particulière des recettes publiques, poids des économies informelles, vulnérabilité aux matières premières, contraintes de liquidité en devises, profondeur variable des statistiques économiques ou encore importance des mécanismes régionaux.
Mais intégrer davantage de contexte ne signifie pas minorer le risque. C’est même là que l’AfCRA devra être particulièrement rigoureuse. Une méthodologie « adaptée à l’Afrique » ne devra pas devenir une méthodologie qui accorde à l’Afrique un traitement de faveur.
Le message politique formulé autour de l’agence est d’ailleurs révélateur : l’objectif affiché n’est pas d’obtenir des notes plus élevées, mais des notes jugées plus justes et mieux fondées sur les fondamentaux africains. La distinction devra être démontrée dans les faits.
La première dégradation
Il faudra donc regarder attentivement les premières décisions de l’agence. Une bonne note donnée à un État africain sera accueillie favorablement. Mais elle ne dira pas grand-chose sur l’indépendance de l’institution. Une dégradation, en revanche, sera autrement révélatrice.
Si l’AfCRA est capable d’abaisser la note d’un État dont les fondamentaux se détériorent, de publier une analyse sévère et de maintenir sa position malgré une contestation politique, elle commencera à accumuler ce que toute agence de notation recherche : un historique.
Car une agence nouvelle ne dispose pas encore de ce que les Big Three ont accumulé pendant des décennies : des séries historiques, des statistiques de défaut, des cycles économiques traversés et une expérience considérable de la réaction des marchés.
Son capital de départ sera donc essentiellement immatériel : la réputation.
Maurice fournit le cadre, pas la crédibilité
Le choix de Maurice comme siège n’est pas anodin. Le pays a été retenu comme juridiction principale après un processus de sélection et bénéficie d’un secteur financier développé et d’un environnement réglementaire adapté aux activités financières internationales. Le MAEP présente précisément ce cadre comme un facteur de confiance, d’indépendance et de transparence.
Mais une bonne juridiction ne produit pas automatiquement une bonne agence. Elle offre un cadre. La réputation devra être construite par les décisions de l’AfCRA.
Et le marché dans tout cela ?
C’est probablement le marché qui rendra le verdict le plus froid. Les investisseurs n’ont aucune obligation d’utiliser une notation simplement parce qu’elle est africaine. Ils l’utiliseront si elle améliore leur appréciation du risque. C’est pourquoi le véritable indicateur de réussite ne sera pas seulement le nombre de pays notés ou le nombre de contrats signés. Il faudra regarder autre chose : Les investisseurs intègrent-ils les notations de l’AfCRA dans leurs décisions ? Les banques les utilisent-elles dans leurs analyses ? Les gestionnaires d’actifs les prennent-ils en compte ? Les émissions obligataires font-elles référence à ses opinions ? Les écarts avec les notes de Moody’s, Fitch ou S&P sont-ils discutés par les marchés ?
Et, surtout, lorsque l’AfCRA divergera des grandes agences internationales, qui aura raison (et pourquoi ?)
C’est à travers ces divergences que sa valeur ajoutée pourra être mesurée.
Le véritable pari de Port-Louis
L’Afrique n’a pas seulement besoin d’une agence de notation supplémentaire, mais bien d’une agence dont les investisseurs reconnaîtront progressivement la capacité à produire une information indépendante, comparable et exploitable.
Le projet AfCRA répond à une revendication légitime : celle d’une meilleure prise en compte des réalités africaines dans l’évaluation du risque. Mais cette revendication ne pourra pas constituer à elle seule une méthodologie de notation.
L’identité africaine sera son point de départ, mais elle ne pourra pas être son argument d’autorité.
Au lendemain du 7 octobre, les discours sur la souveraineté financière laisseront place à une réalité beaucoup moins spectaculaire : des analystes devant examiner des bilans, des trajectoires budgétaires, des réserves de change, des structures de dette et des capacités de remboursement. Et des investisseurs qui, eux, ne jugeront pas l’AfCRA sur ses intentions.
Ils la jugeront sur ses notes.
Malick NDAW
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